數(shù)字貨幣按照發(fā)行方進(jìn)行分類主要有兩種，一種是由私人部門發(fā)行的，如比特幣，天秤幣等，這種數(shù)字貨幣的形式已經(jīng)得到大眾的廣泛關(guān)注。私人發(fā)行的數(shù)字貨幣通常具有去中心和匿名性的特征，與現(xiàn)有中心化的貨幣體系截然不同。Eichengreen(2019)從通過分析人類貨幣制度的變遷，深刻地指出貨幣制度的歷史發(fā)展趨勢是中心化而非去中心化。從金銀等商品貨幣變遷至現(xiàn)代法定貨幣,就是一個(gè)從去中心化的貨幣體系過渡到中心化的貨幣體系的過程。當(dāng)然,在現(xiàn)代也有去中心化的私人銀行發(fā)行貨幣的制度，如施行于19世紀(jì)的美國與瑞士的自由銀行(Free banking)制度。但是歷史證明，這一自由銀行體系并不能維持幣值特別是金融體系的穩(wěn)定，在兩國建立了中央銀行之后，自由銀行制度就湮沒于歷史之中。

　　因此，筆者認(rèn)為另外一種數(shù)字貨幣形式——由中央銀行發(fā)行的數(shù)字貨幣，可能是未來數(shù)字貨幣的發(fā)展方向。尤為重要的是，這一受到大眾媒體忽視的數(shù)字貨幣會(huì)對(duì)未來的金融體系生態(tài)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響，改變我們每個(gè)人的時(shí)常生活，推動(dòng)貨幣政策調(diào)控框架產(chǎn)生深刻的變化。

　　中央銀行數(shù)字貨幣的不同形式

　　數(shù)字貨幣按照技術(shù)類型可以分為兩種主要的形式：一種是賬戶式(Account Based)的數(shù)字貨幣，另外一種則是代幣型(Token Based)的數(shù)字貨幣。兩種類型貨幣的分野在于支付過程中驗(yàn)證模式的不同。現(xiàn)實(shí)世界中，賬戶式貨幣的主要形式是銀行賬戶中的存款。在支付過程中，銀行需要驗(yàn)證銀行賬戶持有人的真實(shí)性，如果銀行錯(cuò)誤地識(shí)別了賬戶的持有人，銀行需要承擔(dān)失誤所造成的損失。而代幣型貨幣的主要形式是現(xiàn)金與硬幣，在支付過程中所需驗(yàn)證的是交易的現(xiàn)金是否真實(shí)，即現(xiàn)金交易中，只要交易方認(rèn)為現(xiàn)金是非偽造的，就會(huì)接受交易?，F(xiàn)代的數(shù)字貨幣如比特幣，支付寶體系中的電子錢包就屬于代幣型的私人發(fā)行的電子貨幣。在比特幣的支付過程中，支付方需要持有與特定比特幣所聯(lián)系的私鑰，只要私鑰是真實(shí)的，交易就可以發(fā)生，交易的有效性不依賴于支付方的具體身份。

　　那么，為何這種分類是重要的呢?因?yàn)樵诂F(xiàn)代的金融體系中，賬戶型貨幣對(duì)應(yīng)的是我們通常所說的M2，而存款存入商業(yè)銀行體系后，銀行將之貸出形成信用創(chuàng)造。而代幣型貨幣對(duì)應(yīng)的是我們通常所說的M0，它并不參與信用創(chuàng)造。因此，不同類型的數(shù)字貨幣發(fā)行對(duì)金融體系以及貨幣政策傳導(dǎo)的作用截然不同。

　　基于其技術(shù)特點(diǎn)的不同，兩種數(shù)字貨幣就具有不同的特點(diǎn)。首先在匿名性上，顯而易見的，賬戶型數(shù)字貨幣不支持匿名性，反之代幣型數(shù)字貨幣則有匿名性的特征。其次，在交易方式上，賬戶型數(shù)字貨幣不支持分散式的交易結(jié)構(gòu)，它的交易形式通常是中心化的，即需要一個(gè)中心性的清算機(jī)構(gòu)。而代幣型的數(shù)字貨幣既可以通過去中心的分散交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行交易，也可以通過一個(gè)中心性的清算機(jī)構(gòu)進(jìn)行交易。

　　此外，一個(gè)中央銀行數(shù)字貨幣的分類特征是發(fā)行范圍，即中央銀行數(shù)字貨幣的使用范圍。一般而言，主要有兩種使用范圍：一種是有限的使用范圍，通常限于金融及其他商業(yè)機(jī)構(gòu)的在銀行間市場或交易所中的大額支付;另外一種是無限制的廣泛使用。

　　中央銀行數(shù)字貨幣與未來的金融貨幣體系

　　中央銀行數(shù)字貨幣的出現(xiàn)，對(duì)不同形式的貨幣形成替代，從而對(duì)金融體系產(chǎn)生重大的結(jié)構(gòu)性影響。

　　首先，如果中央銀行的數(shù)字貨幣局限于替代M0，即央行的數(shù)字貨幣僅僅具有貨幣的交易媒介的作用，那么它對(duì)現(xiàn)金與銀行存款都會(huì)產(chǎn)生一定程度的替代性。這種替代性的出現(xiàn)，會(huì)極大改變現(xiàn)有的支付體系。首當(dāng)其沖的是對(duì)現(xiàn)金支付的替代，這種替代不僅在支付效率上有所提升，而且現(xiàn)金交易的減少也有助于減少洗錢、逃稅、恐怖融資等非法活動(dòng)。此外，與私人發(fā)行的電子貨幣相比，國家發(fā)行的電子貨幣幣值穩(wěn)定，是一種可靠的支付手段。但是比特幣等私人電子貨幣幣值波動(dòng)劇烈，Yermack(2013)指出幣值劇烈波動(dòng)的比特幣在現(xiàn)實(shí)中并沒有廣泛地使用在支付當(dāng)中，而主要是作為一種投機(jī)品。由此，幣值穩(wěn)定的中央銀行電子貨幣的引入，將對(duì)現(xiàn)有的支付體系將會(huì)產(chǎn)生更大的影響。

　　更為重要的是，央行電子貨幣并不僅僅改變現(xiàn)有的支付體系，還會(huì)顯著地動(dòng)搖現(xiàn)有的金融生態(tài)。眾所周知，在現(xiàn)代的金融體系中，商業(yè)銀行位于金融體系的核心。銀行吸收存款，將準(zhǔn)備金存入中央銀行，并通過貸款創(chuàng)造信用，而且商業(yè)銀行通過管理企業(yè)與個(gè)人的存款賬戶，處理支付清算等縣官業(yè)務(wù)。由于商業(yè)銀行在支付與存款業(yè)務(wù)中所具有的壓倒性優(yōu)勢，賦予了商業(yè)銀行在資產(chǎn)管理、保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)競爭優(yōu)勢地位。但是，當(dāng)數(shù)字貨幣出現(xiàn)之后，平臺(tái)型科技公司，如阿里、騰訊、亞馬遜、谷歌、臉書等國內(nèi)外互聯(lián)網(wǎng)巨頭，將有很大的機(jī)會(huì)侵蝕甚至顛覆商業(yè)銀行在金融體系中的核心作用。

　　而中央銀行電子貨幣的出現(xiàn)，將使得越來越多的個(gè)人通過平臺(tái)科技企業(yè)以電子貨幣進(jìn)行支付，商業(yè)銀行的支付業(yè)務(wù)以及立行之本-存款業(yè)務(wù)都將收到?jīng)_擊。當(dāng)支付向平臺(tái)科技企業(yè)轉(zhuǎn)移時(shí)，處理支付得到的可與信息也隨之轉(zhuǎn)移。增強(qiáng)的客戶信息優(yōu)勢又使得科技平臺(tái)公司能夠向更多的金融服務(wù)領(lǐng)域滲透，侵蝕原有商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)。例如，余額寶已經(jīng)成為中國規(guī)模最大的貨幣基金。信息優(yōu)勢使得它們可以進(jìn)入消費(fèi)者貸款及中小企業(yè)貸款領(lǐng)域，如芝麻信用對(duì)個(gè)人客戶以及一些中小商戶所開展的信用業(yè)務(wù)。未來可以預(yù)見的是，科技平臺(tái)公司將繼續(xù)利用這一信息優(yōu)勢向保險(xiǎn)乃至資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)擴(kuò)張?？偠灾?，數(shù)字貨幣的出現(xiàn)將使得金融體系逐漸從以商業(yè)銀行為核心的模式轉(zhuǎn)向以支付平臺(tái)為中心的模式轉(zhuǎn)變。

　　來源：Brunnermeier, James, and Jean-Pierre Landau, 2019

　　如果中央銀行的數(shù)字貨幣發(fā)行并不局限于對(duì)M0替代，而采取更加激進(jìn)的形式，即中央銀行的數(shù)字貨幣采取賬戶制，并對(duì)個(gè)人和公司客戶開放，那么中央銀行的數(shù)字貨幣就形成了對(duì)M2，即銀行存款的替代。由于中央銀行更高的信譽(yù)度，必然導(dǎo)致在同等條件下，存款集中于央行，央行再在統(tǒng)一的貨幣市場向金融機(jī)構(gòu)融出資金。這就是Koning (2014)提出的聯(lián)邦幣(Fedcoin)構(gòu)想。在這種體系下，最為顯著的特點(diǎn)是商業(yè)銀行將失去大部分的存款業(yè)務(wù)，而存款與支付業(yè)務(wù)將集中于中央銀行。這一變化將極大地改變中央銀行的貨幣政策操作框架，首先隨著存款業(yè)務(wù)的消失，皮之不存，毛將焉附，存款準(zhǔn)備金制度與存款保險(xiǎn)制度將會(huì)隨之自然消亡。

　　更為重要的是，金融危機(jī)的發(fā)生是由對(duì)短期存款的擠兌而觸發(fā)，當(dāng)存款完全集中于中央銀行，擠兌將徹底消失。這一提議實(shí)際上是大蕭條之后曾被熱烈討論的芝加哥方案(Chicago plan)的現(xiàn)代數(shù)字貨幣版本。芝加哥方案曾經(jīng)設(shè)想將存款業(yè)務(wù)集中于中央銀行來解決銀行擠兌問題，但是由于當(dāng)時(shí)技術(shù)條件所限，中央銀行無法管理這么龐大規(guī)模的賬戶，這一方案無疾而終。數(shù)字貨幣使得該方案獲得了技術(shù)上的可行性，并使它重獲關(guān)注。英國央行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Haldane進(jìn)一步指出，在這一體系下，由于現(xiàn)金和存款賬戶的消失，中央銀行貨幣政策調(diào)控的有效性大幅提高。在現(xiàn)有體系中，中央銀行通過調(diào)整銀行間市場利率間接調(diào)控商業(yè)銀行負(fù)債成本，進(jìn)而影響信用供給的數(shù)量與價(jià)格。但是在新體系中，中央銀行直接控制了金融體系的負(fù)債成本，貨幣政策傳導(dǎo)更為直接且有效。央行在新體系中甚至還可以實(shí)行負(fù)利率政策，解決現(xiàn)行貨幣政策框架下難以處理的流動(dòng)性陷阱問題。

　　但是第二種模式也有很多的反對(duì)意見。這一模式有很強(qiáng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩，甚至有經(jīng)濟(jì)學(xué)家戲稱這種模式為“金融社會(huì)主義”。尤其是在這種體系下，中央銀行獲得了前所未有的配置全社會(huì)資金的權(quán)力，資金配置的有效性難以保障。而且存款業(yè)務(wù)的流失所造成的金融脫媒，會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行喪失穩(wěn)定的負(fù)債來源，導(dǎo)致商業(yè)銀行信用供給的急劇收縮，而我們并不清楚在新體系中何種機(jī)制將能彌補(bǔ)收縮的商業(yè)銀行信用。

　　當(dāng)然，以上分析的兩種模式還都只是理論上探討，未來的中央銀行數(shù)字貨幣很有可能是在兩種極端模式中取一個(gè)折中形式。我們?cè)谇懊娴姆治鲋幸部梢园l(fā)現(xiàn)，共同的趨勢是國家數(shù)字貨幣的出現(xiàn)削弱了商業(yè)銀行的競爭優(yōu)勢，增強(qiáng)了科技平臺(tái)公司與中央銀行在金融生態(tài)中的影響力。

　　在2019年8月10日，第三屆中國金融四十人伊春論壇上，中國人民銀行支付結(jié)算司副司長穆長春介紹了央行法定數(shù)字貨幣的實(shí)踐。穆長春表示，現(xiàn)階段的央行數(shù)字貨幣設(shè)計(jì)，注重M0替代，而不是M1、M2的替代。需要指出的是，雖然現(xiàn)階段我國中央銀行數(shù)字貨幣并沒有采用較為激進(jìn)的模式，但是數(shù)字貨幣作為一種新興貨幣，其對(duì)現(xiàn)金以及儲(chǔ)蓄賬戶的支付功能都有一定替代作用，而且與科技支付平臺(tái)強(qiáng)大的信息處理能力與金融科技能力相結(jié)合，未來一定會(huì)對(duì)現(xiàn)有的金融體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)的結(jié)構(gòu)影響。

　　中央銀行推出數(shù)字貨幣的屏障和可能路徑

　　當(dāng)然，中央銀行數(shù)字貨幣的推出也并非是一個(gè)一帆風(fēng)順的過程，有一系列的現(xiàn)實(shí)問題需要逐一解決。

　　首先是法律問題，由于央行是政府的銀行，其他個(gè)人與機(jī)構(gòu)并不在中央銀行開設(shè)賬戶，如果中央銀行向經(jīng)濟(jì)中的個(gè)體發(fā)行賬戶式的數(shù)字貨幣，原有的法律就需要修改。其他一些法律問題也需要解決，如中央銀行數(shù)字貨幣的法定地位等。

　　其次是隱私權(quán)問題。當(dāng)我們?cè)谑褂勉y行存款交易時(shí)，商業(yè)銀行為我們提供很大程度的隱私保護(hù)，現(xiàn)金交易則完全是匿名的。在中央銀行發(fā)行數(shù)字貨幣時(shí)，數(shù)字貨幣的隱私權(quán)保護(hù)是中央銀行在設(shè)計(jì)數(shù)字貨幣體系時(shí)需要重點(diǎn)考慮的問題。

　　最后是技術(shù)問題。信息安全問題現(xiàn)在是中央銀行數(shù)字貨幣推出的最為突出的操作風(fēng)險(xiǎn)。由于央行數(shù)字貨幣未來有廣泛的使用者，這使得數(shù)字貨幣系統(tǒng)極易受到多方面的攻擊，解決信息安全問題是數(shù)字貨幣系統(tǒng)需要解決的第一要?jiǎng)?wù)。從更一般性的技術(shù)性的要求來說，由于中央銀行承擔(dān)貨幣政策調(diào)控職責(zé)，所以央行對(duì)技術(shù)的穩(wěn)健性、可靠性要求非?？量?，而現(xiàn)在兼顧穩(wěn)健性、可靠性、高效率、大規(guī)模的數(shù)字貨幣技術(shù)還并沒有完全成熟。

　　由于中央銀行數(shù)字貨幣對(duì)金融體系的潛在巨大影響以及前述的一些屏障，估計(jì)在數(shù)字貨幣的推出與使用上，中央銀行很有可能會(huì)選擇一個(gè)漸進(jìn)的推動(dòng)模式，即盡早推出。需要提醒的是，數(shù)字貨幣的發(fā)行與使用宜限制在一定范圍之內(nèi)，進(jìn)行試驗(yàn)，再依照試驗(yàn)結(jié)果逐漸完善并推廣。